Ezen az oldalon a Hedge Fund-ok világát mutattuk be. Mik ezek, mit csinálnak, hogyan működnek, milyen stratégiát használnak, milyen befektetéseik vannak. Szó volt érthető nyelven az elméletről, módszerekről, de érdekességekről, hírek elemzéséről, aktualitásokról is. Más szóval: megtudhattad mit és hogyan csinálnak a TőzsdeBálnák, mit tesznek az olyan dollármilliárdos és gyakran titokzatos spekulánsok mint Soros, Griffin, Simons és társaik. A Blog nem frissül tovább, de a teljes archívum ezen az oldalon elérhető marad.


Friss, rendszeresen frissülő Blog-unkat itt lehet elérni: bluemorphoinvestments.blog.hu


Thursday, September 30, 2010

Játék! - Teljes előadás sorozatot tartalmazó DVD-t nyerhetsz

Szeretnénk egy kicsit fellendíteni a HedgeFund.hu közösségi oldalakon lévő kapcsolatainak a számát. Így többet tudhatunk meg arról, hogy tetszenek-e az írásaink, és miről szeretnétek még olvasni. Két oldalon jelentünk meg eddig, bizonyára nem okozunk meglepetést azzal, hogy a Facebook-ról és Twitter-ről van szó. Eddig beértük azzal, hogy mindkét oldalon regisztráltunk és napi néhány hírt, érdekességet, rövid véleményt tettünk közzé. Mostantól szeretnénk a kétoldalú kommunikációt erősíteni, hogy az olvasók, érdeklődők is alakíthassák a tartalmat. Ha bármilyen kérdésed, megjegyzésed van, ne habozz nekünk írni az info@bwm.hu címre, de a Twitter-en és a Facebook-on is szólj hozzá ahhoz, amit írtunk.

Jó lenne, ha ezt minél nagyobb körben tehetnénk meg, vagy akár az is, ha többen olvasnák a HedgeFund.Hu-t. Ezért most egy játékot hirdetünk meg, amelyben egy olyan DVD-t lehet megnyerni, amin egy részletes előadás sorozat van, több mint 10 órányi felvétellel, a befektetések világáról, befektetési stratégiákról, azon belül is a technikai elemzésről, továbbá az opciókról. A DVD-hez adunk egy CD-t, amin kiegészítő anyagok vannak, többek között az előadások teljes prezentációi is. A DVD-ről ide klikkelve lehet többet megtudni. Az előadásokat a Bridge Wealth Management készítette és jelenleg csak a nagyobb ügyfeleinek szánja, ezért is érdekes lehet részt venni a játékban. Ráadásul most két DVD-t is nyerni fog egy-egy ember.

Mit kell tenned, ahhoz hogy nyerj?

Nagyon egyszerű. Tippeld meg az S&P 500 záróértékét azt a napot követően, amikor a Twitter és a Facebook követők száma eléri a 100 főt.

Szólj ismerőseidnek, hogy a követők száma gyorsabban nőjön. Természetesen, ameddig a 100 fő nincs meg, ők maguk is tippelhetnek, amint csatlakoztak, akár a Twitter-en, akár a Facebook-on.

Még néhány fontos szabály. A tippet a 100 követő összegyűlésének a napját követő nap 15:30-ig lehet elküldeni. Tippet utólag javítani nem lehet. Tippet bármikor el lehet küldeni, de minél később küldöd a tipped, annál valószínűbb, hogy a helyes értékhez közeli számot fogsz mondani, ezért érdemes figyelni, hogy áll a követők száma. Ne feledjétek a két tizedesjegyet is megadni! A Bridge Wealth Management Zrt. volt és mostani alkalmazottjai, tulajdonosai nem vehetnek részt a játékban. Értelemszerűen, a csatlakozásokat és tippeket jogosak vagyunk felülbírálni, a trükközéseket kiszűrjük (például, ha hirtelen valakinek az ismerősei közül kerül ki 40 követő, vagy új regisztrációk csatlakoznak, stb.)

A tippelés lehetséges módjai:
  • Email-ben elküldeni az info@bwm.hu címre, a tárgy mezőben a "HedgeFund.hu tipp" szöveggel, az email-ben két információval: Twitter neveddel, valamint a tipp értékével.
  • A HedgeFund.hu Facebook csoport üzenőfalán az ide vonatkozó megjegyzéshez történő hozzászólásban. A Facebook-os tippversenyben csak így fogadjuk el tippet!
  • A Twitter-en Reply vagy Direct Message funkcióval.
Értelemszerűen az email-es tipp kizárja a Twitter és/vagy Facebook tippeket. Tehát egy Facebook névvel, illetve Twitter felhasználónévvel csak egyszer-egyszer lehet tippelni.

Tehát, még egyszer: pontosan mit kell tenni, lépésről lépésre:
  1. Szólj az ismerőseidnek, hogy nézzék meg a HedgeFund.hu oldalt és ha érdekesnek találják, kövessék a Twitter-en és csatlakozzanak a Facebook-on. Kérlek, hogy ezt ne tedd erőszakosan, vagy spam-elő jelleggel, és csak olyanoknak szólj, akikről tudod, hogy érdekelheti az itt lévő tartalom, és szívesen ajánlod nekik. Ha nem tudod, hogy mit írj, másold ki ezt az üzenetet: "Szia! Ha érdekel egy olyan oldal, ami azzal foglalkozik, hogy mit csinálnak a legnagyobb tőzsdebálnák, akkor nézd meg a HedgeFund.hu oldalt és csatlakozz hozzá a Twitter-en és a Facebook-on."
  2. Figyeld, hogy mikor közelíti meg a követők száma a 100 főt, akár a Twitter-en, akár a Facebook-on.
  3. Amikor alkalmasnak találod az időpontot, küld el a tippedet az S&P 500 záróértékére, a 100 fő összegyűlését követő kereskedési napra vonatkozóan.
Ha bármilyen kérdés felmerül, a tippelés csatornáin szívesen válaszolunk. Hamarosan újabb érdekes írások jönnek a Hedge Fund-ok világából.

Update (október 29. és november 13.)! A Twitter játék véget ért. A Facebook játék természetesen továbbra is él, amint eléri a like-olók száma a 100 főt, küld a tippedet! Fontos változás, hogy ezt csak a HedgeFund.hu üzenőfalán tudod megtenni, ha már csatlakoztál az oldalhoz. A 100 fő november 14.-én gyűlt össze, és a tippet november 15.-én, hétfőn 15:30-ig kell elküldeni a Facebook üzenőfalra, az alábbi bejegyzéshez hozzáfűzve.

Monday, September 27, 2010

A legnagyobb Hedge Fund menedzserek (4. rész) - Kenneth Griffin

Amikor Hedge Fund menedzserekről beszélünk, akár ezt a blog-ot is böngészve, a benyomásunk általában az lehet, hogy egy olyan emberekről van szó, akik spekuláns zsenik, és a fő feladatuk a pénzügyi piacokon történő megfelelő időzítésű tranzakciók végrehajtása. Ehhez a képhez hozzájárul az, ha olyan összeállításokat olvasunk, amelyek a legtöbb pénzt keresőket gyűjti össze, és amely listáról itt is írtam a megelőző bejegyzésben. Lelki szemeink előtt megjelenik egy kissé megviselt arcú, feltűrt ingujjú középkorú vagy éppen fiatal férfi, aki előtt 4-6-8 összekötött monitoron a számok piros és zöld színekben villognak, és a chartok pillanatról pillanatra váltakoznak.

A valóság azonban teljesen más. Egy tipikus Hedge Fund a romantikus, regényszerű elemeknél bizonyos tekintetben sokkal kevésbé izgalmas, ugyanakkor mégis sokkal összetettebb. Egy nagyobb Hedge Fund-nál ma már több százan dolgoznak, jellemzően minden kontinensen jelen lévő irodákban (érdekességképpen jegyzem meg, hogy nem csupán a kezelt tőke, hanem a technológiai szint verseny követelménye, az idők szava befolyásolja inkább a létszámot, például a Quantum-ot kezelő Soros irodában 50 ember dolgozott Druckenmiller-ék keze alatt 1992-ben, az angol font beesése idején).

Így egy Hedge Fund menedzser fő feladata ma már sokkal inkább az, hogy a hatalmas szervezetet kialakítsa, az irányvonalakat, akár a befektetési stratégiában meghatározza, és irányítsa a többiek munkáját. A stratégia tényleges kidolgozása, és a kereskedés is egészen más emberek, sőt részlegek munkája. A Hedge Fund blog eddig bemutatott vezetői között inkább koncentráltunk azokra (és később is lesz erre példa bőven), akiknek személyes közreműködése a magas hozam elérésében elengedhetetlennek bizonyult, és nem a vállalati-menedzseri képességek kerültek előtérbe. Most éppen az ellenkezőjét tesszük, akiről szó lesz, az éppen a jól felépített vállalat által lett sikeres, és egyike a leggazdagabbaknak.

Kenneth Griffin az az ember, aki nagyon csendesen, de mégis robosztus erővel, és hihetetlen gyorsasággal a világ egyik legnagyobb pénzügyi erőművét építette fel. Cége egyes állítások szerint a világ részvényforgalmának 3%-át adja, de az opciós kereskedésben is igen nagy részesedést hasítottak ki maguknak, viszonylag rövid idő alatt.


Griffin-ről a legtöbbet a széles nyilvánosságnak Scott Paterson nem éppen túl jól sikerült, mondanivalóját tekintve tévutakon járó, ugyanakkor részletgazdag The Quants című könyvéből lehet megtudni. Az ifjú Kenneth már nagyon fiatalon megcsillogtatta a tehetségét, és így nagyon hamar észre is vették. Floridában nőtt fel, már gimnazistaként az IBM-nek kérték fel dolgozni programozóként, és a 18 éves születésnapja előtt oktatási szoftverket fejlesztő céget indított, amit később ugyan eladott, de az ötlet annyira sikeresnek bizonyult, hogy a cég a mai napig aktívan működik.

Nem csoda, hogy felvették a Harvardra, ahol közgazdásznak tanulhatott. Ekkor ismerkedett meg az átváltható kötvények világával, amely ugródeszkának bizonyult számára. Félreárazásokat fedezett fel bennük, lényegében arbitrázs lehetőségeket, amelyek később a statisztikai arbitrázs irányába mozdultak el. Barátoktól és családtagoktól összegyűjtött pénzzel kezdte a kereskedést, majd még egyetemistaként saját irodából kezdett el pénzt gyűjteni egy igazi, komoly Hedge Fund-hoz. Akkor még senki sem sejtette, hogy a Financial Times, a világ talán legnagyobb, leginkább befolyásos pénzügyi hírforrása az ő cégét fogja a pénzvilág legfélelmetesebb erejeként emlegetni. Sikeres ügyleteire felfigyelt egy befektető és az ő segítségével már 22 évesen nekiláthatott a Hedge Fund-ja felépítésének. Az illetőnek egyetlen feltétele volt az induláskor: Griffin-nek Chicago-ba kell költöznie és onnan kell irányítania a céget. Emiatt lett aztán Amerika második legnagyobb és legfontosabb pénzügyi központjának az egyik legbefolyásosabb embere, alig több mint 10 év alatt. Hogy csak egy példát említsek: tagja volt a város olimpiai jelentkezését vivő bizottságnak.

A vállalat neve a Citadel lett, jelképezve, hogy bármilyen piacokon végighaladó sokknak képes lesz ellenállni (ez majdnem két évtized múlva azonban már nem volt igaz, de még ne szaladjunk előre). Griffin-nek egyébként is van egyfajta vonzódása az arisztokratikus hangzatú névadáshoz. Vezető alapjának neve Kensington, egy másik szintén kiemelt alapjának pedig Wellington. A nemesi érzésre még inkább ráerősített, amikor esküvőjét Versailles-ban tartotta, viszonylag szűk körű meghívottak társaságában.

Feleségével - aki az abszolút férfiak dominálta szakmában szintén egy Hedge Fund-ot vezet - kiterjedt műgyűjtői tevékenységet folytatnak. Griffin 31 évesen vette meg első Ceéanne képet, amit még abban az évben egy Degas- festménnyel is kiegészített. Hamarosan az egyik legnagyobb műgyűjtő lett az egész világon. A művészet iránti elkötelezettségének azzal is hangot adott, hogy az ő nevéhez fűződik minden idők egyik legnagyobb egyedi adománya egy múzeum részére - természetesen itt is egy chicago-i intézményről van szó. Mielőtt ezen tevékenységeit megkezdte, nem kereste a nyilvánosságot - igaz, ellentétben azzal, ahogy sok cikkben állítják, nem is volt titkolózó és rejtőzködő, ahogy azt a Hedge Fund-ok vezetőiről klisészerűen állítani szokták. Mégis, a sok pénz megérkezésével a leggazdagabb amerikaiakat összeállító Forbes magazin felfedezte, és ezzel máris ő lett a legfiatalabb olyan ember a listán. aki saját erejéből szerezte a vagyonát.

Hogyan sikerült ezt ennyire gyorsan elérnie? A cég indításakor a már említett nyílt társaságok által kibocsátott átváltható kötvényekkel történő spekuláció volt a fő irányvonal. Griffin olyan statisztikai jellegű félreárazásokat fedezett fel, amely a kötvények későbbi potenciális felértékelődését, illetve a túlságosan engedékeny átváltási arányokat rejtette magában. Ezzel az ágazatban akkor is nagyon magasnak számító hozamot ért el, és dőltek hozzá az ügyfelek, amik a bevételi kilátásokat megtöbbszörözték. Ahogy a vállalat és a kezelt tőke növekedett úgy terjeszkedtek ki más stratégiák felé, de egyre inkább a "gyors tüzelésű" algoritmusokban látták a magas hozam elérésének az útját. Griffin képes volt személyes spekulánsi ambíciót a háttérbe szorítani, és más szakembereknek, de legfőképpen a számítógépeknek átadni a teret, így ma már - kevés kivételtől eltekintve - nem ő végzi a kereskedést.

A Citadel másik nagy titka az elképesztő háttérmunkában van. Griffin az évek alatt olyan technológiai bázist épített ki, amelynek talán csak a legnagyobb New York-ban lévő befektetési bankok vetekednek, gondoljunk itt a Goldman Sachs-re, vagy a Morgan Stanley-re. Nem is meglepő, hogy Griffin - legalábbis 2008-ig - őket tekintette az igazi versenytársnak, és deklarált módon azt a cét tűzte ki, hogy egy hozzájuk hasonló birodalmat épít ki. A Citadel első sorban ma már kvantitatív stratégiákat visz, és ehhez mérten rendelkezik számítógépes kapacitásokkal. A háttérhez szükséges a megfelelő szakember gárda is. Griffin nem fukarkodik a fizetések terén, a Citadel-hez nagyon nehéz bejutni, de akinek sikerült, az akár másféleszer annyit is kereshet, mint a legtöbb vetélytársnál. Ugyanakkor bentmaradás is nagyon nehéz, ágazati források rendszeresen arról beszélnek, hogy a cégnél elképesztő méretű a fluktuáció, bárki, bármikor az ajtón kívül találhatja magát. Griffin szándékosan teremtett a cégen belül kifejezetten kompetetív hangulatot, és ez hozzájárult a jó eredmények eléréséhez. Ugyanakkor az is igaz, hogy ez a hozzáállás kevésbé járul hozzá a cég felé irányuló lojalitás kialakulásához, ezért a tehetségesebb munkatársak nagy számban pártolnak át máshová. A Citadel ennek ellenére a csúcson több mint 1000 embert foglalkoztatott, a világ több pontján, ezzel a legtöbb Hedge Fund-ot simán lekörözve humán erőforrást tekintve is. Ahogy a vállalat nőtt, Griffin a befektetési döntéshozatalból, a stratégiák megalkotásából visszavonult, és egyre inkább a vezetői szerepre összpontosított. Ezt is nagyon komolyan vette, irodája tele van menedzsment könyvekkel.

A cég főhadiszállása Chicago központjában található, talán az egyik legnagyobb tekintélyt parancsoló felhőkarcoló az egész városban, kivéve természetesen a Sears Tower-t. Az épületet önálló generátor látja el, áramkimaradási problémák esetére. Amennyiben tűz üt ki, a méregdrága védelmi rendszer a fő IT szobából másodpercek alatt ki tudja szívni az oxigént, a tűz terjedését megakadályozva. Andrew Grove, az Intel legendás vezetőjének a könyve a "Csak a paranoidok maradnak fenn" címmel került a boltokba, és Griffin megfogadta a tanácsot. A Citadel bármely katasztrófa esetére egy pontosan nem nyilvánosságra hozott helyszínen több száz munkaállomással tart fent egy üres irodaházat. Biztos, ami biztos.

A szó szerint körbebástyázott, nagy és bonyolult szervezet azonban nem akadályozta meg Griffin-t abban, hogy hasonló nagyságú szervezetektől eltérően napok alatt, szinte teljes kézi vezérléssel hozzanak meg és hajtsanak végre olyan döntéseket, amelyek értéke több milliárd dollár is lehet. Ennek leginkább látványos példája volt amikor a JP Morgan-nel egyenrangú szinten átvették az összeomló Amaranth pozícióit (a cég esetéről itt írtam bővebben).

Egy évvel később egy másik bajba került konkurens segítségére siettek. A Sowood Capital a jelzálogpiaci válság első komolyabb hullámában veszítette el a tőkéjének nagy részét, és félő volt, hogy azokat nem tudja lezárni, de a brókercégek felé a letéti igényeket sem tudja majd teljesíteni. A Hedge Fund érdekessége, hogy egyik nagy támogatója és befektetője a Harvard egyetem volt, amely az egész világ talán legnagyobb presztizsű felsőoktatási intézménye, mégis egy igen rossz döntést hoztak. A Citadel végül átvette a Sowood pozícióit, erősen nyomott árfolyamokon, amelyek értéke igen hamar visszatért a korábbi szintek közelébe, ezzel több milliárd dollár nyereséghez jutva. Egyes források szerint Griffin az utolsó pillanatban tudta meg, hogy mi történik a Sowood-al és a Francia Riviérán töltött nyaralása alatt, telefonon keresztül intézte az akciót. Más pletykák szerint nagyon is tudott arról, hogy mi történik, és szándékosan hagyta, hogy a Sowood kivérezzen, a már ismert helyzetük tekintetében, így nagyobb profitot elérve. Annak idején erről még egy rövid bejegyzést is írtam a céges blog-omon.

2008 közepére a Citadel által kezelt vagyon meghaladta a 20 milliárd dollárt. Soros, Robertson és még sok más (akárcsak mostanában Paulson) esetéből tudjuk, hogy némi túlzással ez az a mágikus szám, amely felett egy korábban sikeres Hedge Fund tipikusan elveszteni látszik a korábbi előnyét, sőt gyakran komoly visszaesés következik be a hozamokban. Griffin-t ez nem zavarta, hiszen ő volt az abszolút hozam császára (a Citadel-nek addig mindössze egyetlen veszteséges éve volt, még 1994-ben).

Amikor a politikusok - teljesen értelmetlenül - öt nagy Hedge Fund vezetőt hívtak be meghallgatásra (hátha ettől jobban fogják érteni mi történt a válság alatt) Griffin már együtt ült a kongresszusi meghallgatáson a legnagyobbakkal, csak éppen az ő haja még nem volt annyira ősz, vagy festett (!) mint a többieké, a képen látszik is, hogy legközelebb ülve sokkal fiatalabb kollégáinál. Soros, Simons és Paulson társaságában lenni nem kis megtiszteltetés, de Griffin-nek nem sok kedve volt örülni.


A 2008-as évben ugyanis hónapok leforgása alatt omlott össze az az imázs, amit majdnem két évtized alatt épített fel a vállalatáról. Így a meghallgatás alatt - bár a többségnek erről nem volt tudomása - hiába ült azokkal egy asztalnál, akik dollármilliárdokat kerestek a válság során, ő éppen ekkora nagyságrendet veszített. A Citadel az évek során egyre inkább azokra a matematikai modellekre építő stratégiákra épített, amelyek nem szélsőségesen volatilis időszakban szinte folyamatosan nyereséget termelnek. Bevétele nagyrészt ezekből származott, és ebből sejthető, hogy ezek nemcsak a méret miatt, hanem a magas hozam miatt tudtak ekkora sikert elérni. A legendássá vált gépezet egyik részét egy orosz matematikus, Misha Malyshev biztosította, és valószínűleg a Hedge Fund-ok között a legnagyobb értékű technológia állt mögötte. Malyshev modelljei 40%-ot hoztak 2008 folyamán, de minden más stratégia elképesztő veszteségeket hozott össze. Griffin nem bízott eléggé a viszonylag friss stratégiában, ezért eleve nem csoportosított oda kellő tőkét. Ráadásul a válság legsötétebb óráiban ismét felébredt benne a fiatal tőzsdei kereskedő és saját maga hozott meg döntéseket, tetézve ezzel a problémákat. A teljes Hedge Fund csoport több mint 50%-os veszteséggel zárta az évet, ráadásul a megrémült befektetők nem kis nagyságrendű tőkét is kivontak a Citadel alapjaiból. 2008 novemberében még az a pletyka is szárnyra kapott, amely szerint a vállalat az összeomlás szélén van és a felszáradt likviditás miatt nem képes beragadt és súlyosan veszteséges pozícióiból kiszállni. Griffin néhány hét leforgása alatt a vadászból az áldozat szerepében találta magát, és szinte teljes mélységében átérezhette az Amaranth és Sowood sorsát a vesztes fél szemszögből. Gyors reagálása és jó vezetői képességei által mégis képes volt a legrosszabbat elkerülni, komoly PR munkával és tőle teljesen szokatlan módon a sajtó részére személyesen tartott telefonkonferencia által.

A bajok azonban a mai napig nem értek véget. A hatalmas visszaesés miatt, a díjazás egyik fontos alapkövét jelentő high watermark szintet az elmúlt közel két év alatt sem sikerült elérni, de igazán megközelíteni sem, márpedig enélkül a bevételek csak árnyékukat jelentik egykori önmaguknak. A nagy reményeket keltő, Malyshev által vitt részlegben sem feltétlenül bízhatnak többé, mert a matematikus a körülményeket látva saját cég felépítésébe fogott. A Citadel agresszivitására jellemző módon ezt nem hagyták annyiban. Amikor Malyshev egyik az új cégben dolgozó, szintén orosz kollégáját letartoztatták, mert állítólag a Goldman Sachs-től lopott fontos információkat a kereskedési stratégiára vonatkozóan, Griffin-ék lecsaptak a lehetőségre és Malyshev-et is hasonló váddal támadták meg. Az ügy a mai napig nyitott kérdés. Az oroszok szerepvállalása a kvantitatív kereskedésben, az erős matematikai háttér miatt nem meglepő, a Reneissance Technologies (a fent említett Simons cége) is előszeretettel alkalmaz Putyin országából matematikusokat, de akár az ágazaton kívül is találni példát, elég csak a tudását az internetes keresők világában dollármilliárdokra váltó Google alapító Sergey Brin-re gondolni. Akárhogy is, Griffin bizonyára képes lesz a megfelelő embert megtalálni Malyshev helyére, ahogy képes volt a megfelelő posztokra a legjobbakat odacsábítani. Ma már a vezetéshez ért igazán, nem a kereskedéshez. Bár vagyona közel 4 milliárd dollárról alig egy év leforgása alatt a felére csökkent, a teljes távlatot nézve a Citadel még mindig egy párját ritkító sikertörténet, és könnyen elképzelhető, hogy pár év múlva Griffin ismét új területeken fogja megvetni a lábát.

---

Korábbi Hedge Fund menedzserekről szóló írásaink itt találhatóak.

---

Ha szeretnél további érdekességeket olvasni a Hedge Fund-ok világáról, csatlakozz hozzánk a Facebook-on, és kövess minket a Twitter-en! Hamarosan egy érdekes játékot hirdetünk meg a már velünk ezen két oldalon kapcsolatban állóknak.

Sunday, September 19, 2010

Miért értelmetlen a "ki kereste a legtöbb pénzt valaha?" lista?

A napokban egy érdekes cikk járta be a nemzetközi híroldalakat, amelyet magyar oldalak is átvettek. Ezt egy független cég állította össze, amely arra a kérdésre kereste a választ, hogy ki kereste a legtöbb pénzt a Hedge Fund világban. A lista szerint Soros György az első, és egy kivétellel a legelső 10 helyezett között olyan emberek vannak, akik valóban nagyon ismertek az ágazaton belül, például Kovner, Cohen, Bacon, Lampert.

(forrás: portfolio.hu)

Az összeállítás mindenképpen érdekes, de valós értéke nagyon kevés van. Ez azért fontos, mert a cikk azt sugallja, hogy a legjobbakról készített listát, és azt is, hogy a megkeresett pénz közvetlen értékmérője a befektetési döntéshozatal teljesítményének. A "Ki a legjobb" kérdésre azonban nem képes válaszolni. Bár a kérdés egyértelműnek tűnik, valójában nagyon nehéz, ha nem lehetetlen megválaszolni. A spekulációs teljesítmény legfontosabb értékmérője az elért hozam, azonos (jellemzően éves) időszakra lehozva. Ezen felül érdekes lehet még a kockázat vizsgálata, ezt leggyakrabban a szórással és a Sharpe mutatóval szokták vizsgálni, személyes véleményem szerint első körben is alkalmasabb a drawdown és a MAR ráta használata (esetleg Calmar vagy Sterling ráta - mindezekről lesz szó egy későbbi írásban), illetve a Sharpe helyett a Sortino beiktatása. Szintén fontos lehet a konzisztens teljesítmény kielemzése is, de a legfontosabb mégis csak az elért hozam. A helyzet azonban az, hogy akár ezeket használjuk, akár más módszert alkalmazunk, módszertani problémákba mindenképpen beleütközünk a listán szereplő Hedge Fund menedzserek összehasonlítása kapcsán.

A listával kapcsolatban az első szembeötlő probléma értelemszerűen az, hogy a rajta szereplők nem ugyanakkor kezdték a Hedge Fund-jukat, és igen nagyok az eltérések. Soros és Dalio a hetvenes, Kovner és Lampert a nyolcvanas, Cohen és Paulson a kilencvenes években kezdte el saját cégét, de még 2003-ban indult Hedge Fund-ot is találunk a felsorolásban, a Brevan Howard-ot. Zárójelben tenném hozzá, hogy Soros 1969 óta folytatott aktív tevékenységet, aki nem hiszi, nézze meg a Pénz Alkímiája eredeti hazai kiadásának a 206. oldalán található táblázatot, az éves teljesítmény kimutatással.

Az nyilvánvaló, hogy az összehasonlításhoz ugyanolyan vagy legalábbis hasonló időtávot kellene megnéznünk, ha a megkeresett profit a mérce. Persze mondhatnánk, hogy aki később kezdte, és ugyanannyi pénzt keresett, mint az ágazatban régebb óta jelen lévő társa, az a jobb, de itt megfeledkeznénk egy fontos tényezőről. Lehet, hogy Paulson csak 13 éve kezdte, amikor az amerikai ingatlanválság eszkalálódott, és például Kovner már 11 éves előnyben volt hozzá képest a pénz gyűjtésben., Csakhogy amin Paulson a saját és ügyfelei részére a cikkben jelzett összeg kb. 80%-át megkereste, tételesen az ingatlancég CDS-ek és a pénzügyi szektor shortok, olyan egyedi lehetőségeket jelentettek, amelyekre Kovner legfényesebb nyolcvanas években lévő időszakára sem voltak jellemzőek, az általa akkoriban oly kedvelt árupiacokon sem. Akár felhozhatnánk az 1987 októberi tőzsdekrachot is, amikor a tőkeáttétellel shortolók elképesztő pénzeket kereshettek napok alatt. Ám még 1987 legnagyobb zsenije, Paul Tudor Jones egész éves hozama is eltörpül Paulson 2007-es teljesítménye mögött. Egészen mások voltak a két időszakban a kockázat/hozam arányok. A másik oldalon ugyanakkor azt is meg kell említeni, hogy az átlagos Hedge Fund hozamok, szinte minden szegmensben is, szelídültek az utóbbi években, sőt az utóbbi évtizedben is. Ezért ebben a tekintetben pedig érdemes lehetne egy átfogó elemzés keretében éppen az utóbbi időszakban indult Hedge Fund-ok vezetőinek teljesítményét felülsúlyozni. Hogy melyik hatás az erősebb, és ezek milyen arányban állnak egymással, szinte lehetetlen megmondani, de igen kicsi a valószínűsége annak, hogy éppen egyenlőek. Ezért a különböző időtartamot aktívan töltő menedzserek arányos összehasonlítása valószínűleg nem lehetséges. Ha nem így lenne, akkor azt mondhatnánk, hogy Paulson jobb, mint Soros, hiszen mindketten 39 évesen kezdték a saját Hedge Fund-jukat (igaz, az összeállítás csak Soros második cégétől kezd el számolni), és amikor Soros annyi idős volt, mint Paulson most, már sztár volt, de közel sem keresett ennyi pénzt (ami a cikk mércéje - hibásan). Mégis, valószínűleg kevesen értenének egyet egy olyan nehezen megfogható, kategorikus kijelentéssel, miszerint "Paulson jobb, mint Soros".


Szintén fontos tényező az összeállítás kapcsán, hogy az egyes Hedge Fund-ok nem ugyanazokat a díjakat számolták fel az ügyfeleiknek. Ennek részben az az oka, hogy egyesek a jó eredmény érdekében kénytelenek voltak magasabb költségeket fizetni például az informatikai fejlesztések, vagy a személyi kompenzációk területén. A listáról ide tartozhat például a Bridgewater, vagy a listán kívülről a Renaissance Technologies, a DE Shaw, vagy a Citadel. Más esetekben még milliárdos nagyságrendű kezelt tőkénél is a vezető személyi tudása és képességei termelik az alfát, és ezért igen magas díjat kérhet el. Ennek eklatáns példája Steve Cohen az összeállítás 9. helyéről. Főként a második esetben érdemes lehet a bruttó hozamot nézni, amely szintén lehet értékmérő.

Nem szabad megfeledkezni arról a tényről sem, hogy több a listán szereplő vezető, az aktív operatív döntéshozatalból visszavonult, akár időlegesen, akár végleg. Itt van mindjárt a sor elején álló Soros, aki máőr a nyolcvanas évek elején Niederhoffer-re (aki bőven megér egy külön bejegyzést hamarosan) bízta a hozzá beérkező tőke nem kis részét, az évtized végétől Druckenmiller-t tette meg fő stratégájává, amíg ő inkább az alapítványával volt elfoglava, Londonba költözött, és sokat utazott. Az ezredforduló után pedig hosszú évekre teljesen visszavonult a döntéshozatalból, és ma is csak ritkán szól bele a Soros Fund Management napi szintű működésébe. Általában is, még aktív vezetők idején is, a teljesítmény általában egy komoly csapat összesített erőfeszítésének az eredménye, különösen a listán szereplő Hedge Fund-ok szinte mindegyikénél. Még Steve Cohen is, a saját bevallása alapján a 10 milliárd dollár feletti kezelt vagyonból 1,5 milliárdot vont saját hatáskörbe.

Nem módszertani jellegű kérdőjel, de óhatatlanul eszébe jut az embernek, hogy valóban teljes körű volt-e az adatok összegyűjtése, amikor olyan nagy nevek maradtak ki, mint a már említett David Shaw, illetve James Simons, de említhetném akár a régóta sikeresen dolgozó Paul Tudor Jones-t is.

A listával kapcsolatban azonban a legnagyobb módszertani probléma a befolyt tőke miatt keletkezik. Értelemszerűen több befolyt tőkéből könnyebb abszolút szinten több pénzt keresni. A Brevan Howard esetén már eleve egy 2000 utáni évekre jellemző magas szintekről indult az alap, közel 1 milliárd dollárt (870 milliót) gyűjtöttek az indulás előtt. Bár arról híresek, hogy 2008-ban és 2009-ben is képesek voltak pozitív hozamot elérni, nem is keveset 20 és 18 százalékot. Ám a hozam több mint 6 év alatt a szintén lenyűgöző, de mégsem kivételes 150%-os szintet ért el. Könnyen kiszámolható, hogy a tanulmány által jelzett 12,5 milliárd dolláros nyereség elérhetetlen lett volna az eredeti tőkével, sőt annak háromszorosával is (módszertani kérdés az összegek pontos beérkezése, ettől most tekintsünk el, és maradjunk a nagy biztonságú becslésnél). A Brevan Howard értékesítésért felelős munkatársai legalább olyan jó munkát végeztek, mint a portfolió menedzserek. Ezért a teljes nyereség alapján történő értékelés alapvetően téves a befektetési teljesítmény esetén, hiszen a kereskedői részlegtől független, exogén tényezők kulcsszerepet játszanak abban, hogy mekkora lesz a nyereség. Nyilván jobb hozam esetén könnyebb egy alapot eladni, de nem kizárólag ez a befolyt tőke nagyság sikeres bevonásának tényezője.


Azt viszont mindenképpen érdemes megemlíteni, hogy a magasabb kezelt tőke szinte minden esetben a teljesítmény rovására megy. A milliók keresése itt is könnyebben megy, mint a milliárdoké. A befolyt tőke és az elért hozam kapcsán érdekes megállapítást tesz a tanulmány a tőkesúlyozású hozamról. Állításuk szerint ez a mutató már alacsonyabb, mint a részvénypiaci hozam. Bár a legtöbb cikk megjegyzi, hogy önmagában az adat gyenge lábakon áll, tekintve, hogy az ágazat eredményei nem gyűjthetőek össze teljeskörűen, ez különösen igaz a kisebb alapokra. Ám a másik, sokkal nagyobb gond ezzel az érveléssel az, hogy megint nem veszi figyelembe az eltérő időszakok különböző körülményeit. A Hedge Fund ágazat 2000 után nőtte ki magát igazán, és éppen a részvénypiaci, ingatlanpiaci csúcsok idején érte el a legtöbb kezelt tőkét, magasan verve a korábbi időszakok hasonló értékét. A részvényalapoknál ez a tényező nem játszott lényegi szerepet a tőkesúlyozású hozamok esetén, hiszen azok korábban és a 2008-as zuhanások idején is (legalábbis eleinte) hasonló tőkét kezeltek.

A hivatkozott tanulmány így hasonlóan érdekes, mint az évente rendszeresen nyilvánosságra hozott "ki kereste a legtöbb pénzt" lista, ám a valós befektetési teljesítményt aligha adja vissza.

---

Ha szeretnél további érdekességeket olvasni a Hedge Fund-ok világáról, csatlakozz hozzánk a Facebook-on, és kövess minket a Twitter-en!

Thursday, September 2, 2010

Short Bias - Stratégiák (3. rész)

Az árfolyamesésre történő spekuláció a tőzsdések körében mágikus jelentőséggel bír. A piacon lévő szereplők ehhez a kaszthoz tartozó része szeret kilógni a sorból és szkeptikus, vagy legalábbis a fősodortól eltérő álláspontot megfogalmazni. Ez biztosítja a túlélését. Amíg az emelkedés lassú és fokozatos, addig az esés felpörgött sebességű és pánikszerű. Trendkövetőknek sokkal könnyebb és gyorsabb ilyenkor pénzt keresni. Látványos példa, amit az osztrák Superfund csinált az elmúlt években. A trendkövető Hedge Fund- stratégiát a közepes, esetenként kisbefektetők szintjére lehozó vállalat vezető alapja a legmagasabb kockázati szinten a 2008-as zuhanó piacon 74%-ot keresett (díjak után!). Ugyanakkor az emelkedő 2009-es esztendőt több mint 51%-os veszteséggel zárta, és ezzel lejjebb kerülve, mint előtte. Ha a mellékelt képen az S&P 500 2003 és 2008 közötti értékének alakulását nézzük, láthatjuk, hogy amit az index 5 év alatt "felépített", azt egyetlen év alatt "rombolta le". A viszonylag ritka, de olyankor gyors és hirtelen pénzkeresést a statisztikák is alátámasztják. Az ún. Short Bias Hedge Fund-ok legjobb hónapja (!) majdnem 23%-ot hozott, míg a legrosszabb esetén is ennek kevesebb mint a felét, mintegy 9,5%-ot veszítettek. Ezek a Hedge Fund-ok tehát jellemzően, de nem kizárólag árfolyamesésre spekuláló, short pozíciókat vesznek fel, túlnyomó többségében részvényekben, vagy ezek származtatott termékeiben.


A felhasznált módszerek és stratégiák legtöbbször figyelembe veszik a fundamentális és a technikai elemzést is. Az előbbire azért van szükség, mert elsősorban nem rövidtávú ügyleteket hajtanak végre, ez inkább egyes long/short equity, statistical arbitrage, illetve market neutral és kvantitatív technikákat használó Hedge Fund-ok sajátja - sok minden más mellett. Ezek az alapok sokkal inkább a tartós, legalább középtávú csökkenést célozzák meg. Ehhez jó, ha rendelkezésre áll a fundamentális háttér az adott vállalat esetén, és az még jobb, ha a túlértékeltségből fakadó esés pszichológiai feltételei is adottak.

A szórás nagyobb, mint a részvénypiaci indexeknél - ezzel ez a szegmens tagjai a Hedge Fund-ok egyik legfontosabb előnyét veszítik el - az alap Hedge Fund indexnél pedig kétszer akkora. Ez nem lenne baj, ha - nem közölt - hasznosabb Sortino rátán érne el jobb eredményeket az alindex, ami azt jelezné, hogy emelkedések, megugrások miatt nagyobb a szórás. Ám számolás nélkül is egyértelmű, hogy nem ez a helyzet.

A Short Bias a Hedge Fund ágazat sorból leginkább kilógó, a többi szegmenssel legalacsonyabb korrelációt produkáló, legrosszabb teljesítményt felmutató csoport a Hedge Fund-okon belül. Gyakran halljuk, hogy a részvénypiac hosszútávon emelkedik, a rossz időszakokat hosszú évek alatt felváltják a jobbak, és előbb-utóbb az indexek új csúcsokra törnek, csak ki kell várni. Ez a klasszikus buy & hold megközelítés. Bár látunk ellenpéldát nem is egyet, elég csak Japán, Tajvan, a Nasdaq példáját emlegetni, vagy akár csak azt, hogy az amerikai részvénypiac vezető indexe 8 és 12 éve, a technológiai buborék kipukkanásának, illetve az orosz válságként ismert volatilitás sokknak a legsötétebb napjaiban járt ugyanott, ahol most. Mégis, azért a részvénypiacok többsége általában évtizedes távlatban képes értéket felmutatni a befektetőknek. Ezért hosszútávon, a kizárólag és rendszeresen (!) történő shortolásra berendezkedett alapok halálra vannak ítélve, legalábbis, ami az abszolút hozam generálást illeti.

Az adatok ezt alátámasztják. A HedgeIndex 1994-es indítása óta több mint 37%-os mínuszban van. Ez értelemszerűen rosszabb a 16 év alatt megduplázódó, világ részvénypiacait követő indexeknél, és enyhén szólva is erős kontraszt a több mint négyszeresére növő Hedge Fund fő index mellett. Ha a bruttó hozamokat nézzük, ott valamivel szebb a kép, de az éves szintű majdnem 3%-os negatív hozam - sikerdíj híján - csak részben magyarázható a költségekkel, a csoportba tartozó Hedge Fund-ok menedzserei ténylegesen is pénzt vesztettek a piacokon.

Azt várhatnánk, hogy az elmúlt évek zuhanásokban bővelkedő időszakában mégis, tobzódnak a magas hozamokban. Csalódnunk kell, és néha megdöbbentő következtetéseket kell levonnunk. A harmadik negyedévben, amikor az S&P 500 több mint 9%-ot veszített az értékéből, a short Hedge Fund-ok nemhogy ennyit nem kerestek az árfolyamesésen, hanem egyenesen veszítettek, abból sem marginális szinten, majdnem 8%-ot! Az utolsó negyedéves 23%-os részvénypiaci zuhanás idején is ezt abszolút értékben (ahogy van értelme számolni) alúlmúló, mindössze 11%-os hozamot tudtak elérni.

2009-ben a részvénypiac 23,5%-ot emelkedett, ám ezúttal is alulteljesítettek ezek az alapok, mert 25%-ot veszítettek értékükből. Zárójelben jegyezném meg, hogy a véleményem szerint kevésbé megbízható Barclay's által összeállított index komponensei összességében jobb eredményeket értek el. A Short Bias Hedge Fund-ok általában veszítettek, amikor emelkedett a részvénypiac, és kevesebbet kerestek az esés abszolút értékben vett mértékénél, amikor általában csökkentek az árfolyamok, sőt gyakran a részvényalapokkal kéz a kézben veszítettek.

Hogyan lehetséges ez?

A kulcs nem a Short, hanem a Bias szóban található. A jelentése: elfogultság, ami nem kötelezettséget jelent. A Short Bias alapok árfolyamesés előtt álló részvényeket keresnek, de nem kizárólag ebbe fektetik a tőkéjüket. Régebben, még a kilencvenes években, ezek a Hedge Fund-ok a Dedicated Short név alatt futottak, amikor is a technológiai boom gyakorlatilag kivégezte a műfajt, legalábbis ebben a formájában. Akkoriban az index bőven felül is teljesítette az emelkedés mínusz eggyel megszorzott értékét, de nyereséget nem volt képes termelni. Ne felejtsük, ugyanezek az évek voltak, amikor Robertson, Soros, Druckenmiller, a nyolcvanas-kilencvenes évek legnagyobb spekuláns géniuszai bedobták a törülközőt. Az ide tartozó, akkor sem túl nagy számú és arányaiban komoly tőkét kezelő Hedge Fund-ok sorra váltottak, és a maguknak előírt short kötelezettséget, short irányultságra váltották. Ezután már sokkal inkább jellemző volt az, hogy nemcsak short pozíciókat nyitottak, és bár többségében az árfolyamesés szolgálta az érdekeiket, azok időzítését is komplexebb módon végezték el.

Különösen érdekes az, ami 2008 harmadik negyedévében történt. A nem túl nagy számú short alapok jelentős mennyiségben adták a pénzügyi szektor részvényeit, amely jó húzásnak bizonyult. A nyár végén azonban egy kisebb emelkedés bontakozott ki, és a többségük úgy gondolta, hogy inkább zárják a pozícióikat, részben azért is, mert féltek attól, hogy a kormányzat megmenti a bajba jutott cégeket. Ez végül meg is történt, de nem mindegyik pénzügyi vállalat esetén, és a pánikot már nem sikerült elkerülni. Ezért a shortoló Hedge Fund-ok jobban jártak volna, ha tartják a pozícióikat.

A Hedge Fund-ok egyik legfontosabb ismérve és egyben előnyt biztosító fegyverténye a szabadságuk. Gondoljunk csak bele: a Short Bias egyike azon kevés alszektoroknak, amely deklaráltan irányt választ (a másik az "emerging markets" kategória, ami elvileg csak long irányban nyit pozíciókat, ott viszont a feltörekvő gazdaságok magasabb növekedési üteme biztosítja a versenyelőnyt). Ezzel éppen a Hedge Fund-ok legjobb jellemzője elől zárják el az utat. Ráadásul ha egy befektető mégis úgy gondolja, hogy a piaci időzítés az ő feladata és short lehetőségeket keres, könnyedén megteheti az ún. bear market hagyományos alapok, vagy akár ETF-ek által.

Sokan azzal védik őket, hogy a többségükre jellemző negatív korreláció remek diverzifikációs lehetőséget kínál. A lényeg szerintük az alternatíva, a más eszközosztályokkal való alacsony korreláció, ezért érdemes a portfolióban ilyet tartani. A baj az, hogy egyrészt a sikerhez itt időzíteni kell, ez pedig éppen a Hedge Fund-ok dolga lenne, nem a befektetőé. Ám az abszolút hozam világában nem is a részvényindex benchmarkok megverése a lényeg, hanem az, hogy hosszú távon valamennyi eszközkategória nyereséget termeljen. A negatív korreláció és Markowitz egyes követőinek az öröme azonban sovány vigasz, ha hosszú távon sem látnak eredményeket a befektetők.

Nem véletlen, hogy ma már alig van, aki valóban ebbe a csoportba tartozik. Éppen azért, mert a Short Bias önmagából adódóan korlátozza le magát feleslegesen. Dow Jones által átvett HedgeIndex 7, a Barclay's 13 Hedge Fund-ot követ a mutató kiszámításához. Nyilvánvalóan az sem véletlen, hogy a Hedge Fund-okat kezelő menedzserek többségének eszébe sem jut ilyenfajta alapot indítani. Így aztán nehéz, ha nem lehetetlen jól működő érvet találni az ellen, ha azt mondjuk, hogy a Short Bias a Hedge Fund ágazat legkisebb tagja, amely egyben a legrosszabb eredményeket is szállítja, létjogosultsága pedig megkérdőjelezhető.

---

Kövess minket a Twitter-en, és csatlakozz hozzánk a Facebook-on.